新三板精选层首批两公司艾融软件和颖泰生物近日启动向不特定合格投资者公开发行股票。有投资者网上顶格申购未中签，也有投资者申购100股就中签，引发市场热议。实际上，新三板网上配售机制以比例配售为主，在投资者理性认购的情形下，申购越多、获配越多，充分保证配售公平。但在认购异常火爆的情况下，配售机制将向中小投资者倾斜，保障“小资金”也能得到一定的获配机会。

艾融软件就属于认购异常火爆的极端个例，当网上发行211万股的“袖珍股”碰上巨量打新资金，强烈不对等的供需关系导致大部分投资者按照配售比例计算出的获配数量不足100股，这种情况产生了大量的零股。于是，按时间顺序二轮配售成为该股票的主要配售方式。此时，将不再考虑投资者的认购资金体量，而是采取“先到先得”的方式向投资者配售，使“小资金”也能得到一定的配售机会。即便如此，像艾融软件这类网上发行数量较少的股票，最终获配的投资者数量依然有限。

精选层首批拟挂牌企业受到市场高度关注，这从侧面反映出新三板全面深化改革后，激发了投资者的参与热情。至6月底，新三板投资者已经突破130万户，资金积极入场；市场运行质量改善，上半年日均成交环比提升23.21%；市场估值与信心修复，上半年全市场10只指数全部上涨，创新成指上涨25%；大型券商参与改革积极性增强，做市商参与意愿回升，市场投研力度逐步加强。新三板正在用改革之手解决过往股权集中、流动性不足等市场顽疾，并努力打通多层次资本市场，带来政策红利。这将持续激发市场的参与热情。

可以预期，市场对新三板新股的追捧还会继续。今后两周，将有24家拟挂牌新三板精选层企业陆续发行股票，大额、巨量资金扎堆抢筹的情况会有所缓解。不过需提醒投资者注意的是，新三板公开发行与IPO存在区别，投资者在参与新三板新股认购时应坚持价值投资的理念，合理分配资金，避免扎堆集中申购，在充分了解相关企业业绩情况、行业背景等信息的基础上，理性参与、审慎投资。

本文源自证券时报

《北京证券交易所证券发行与承销管理细则》于11月15日起正式实施。在这之后的北交所新股申购，都适用于这一规定。

与此前的新三板精选层相比，这一规定对网上新股申购做了一定的调整。在新股申购时，当网上申购总量大于网上发行数量时，将按比例配售。其中不足100股的部分，以前精选层是汇总后按申购时间优先配售，现在北交所调整为了“按申购数量优先，数量相同的时间优先”。北交所称此举是为了缓解投资者集中申购压力。

此举有利于吸引更多有资金实力的投资者来参与北交所网上新股申购。另一方面，此前精选层投资者抢时间申购，只要手速够快，即使申购100股也大概率会中签的情况或将不再出现。也就是说，北交所或向“一手党”说再见。

此前，精选层有多只个股出现过网上申购者中超50%的申购者都至少能中100股的情况，最高的有76%的网上申购者都至少中了100股。

打新规则调整，“拼时间”改成“拼资金”

《北京证券交易所证券发行与承销管理细则》第十一条规定：网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量。其中不足100股的部分，汇总后按申购数量优先、数量相同的时间优先原则向每个投资者依次配售100股，直至无剩余股票。

“网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量。其中不足100股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者依次配售100股，直至无剩余股票。”此前精选层的发行承销规定称。

在大体继承精选层制度安排的基础上，北交所对网上申购制度进行了调整。北交所表示，对余股配售进行优化调整，由“按时间优先”调整为“按申购数量优先，数量相同的时间优先”，缓解投资者集中申购压力。

对上述规则的理解，可通过举例来实现。北交所A新股网上发行1000万股，网上有效申购数量是1亿股。张三在上午10点申购100股，李四在上午11点申购6500股。

首先第一步是按比例配售，上述例子的配售比例是10%。根据这个比例计算的话，张三应得10股，李四应得650股。因为不足100股的部分需要二次余股分配，所以在按比例配售环节，张三是0股，李四是600股。

其次是余股配售环节。如果现在分配之后余股只剩100股，北交所的规则是“按申购数量优先，数量相同的时间优先”。李四的申购数量多，所以李四分得100股余股。等轮到张三时，余股已经配完。所以最终张三获得0股，李四获得700股。

但如果是按精选层规则的话，第一轮按比例配售不变，第二轮余股配售时，就看谁申购的时间更早。张三申购时间最早，获得100股。所以最终，张三获得100股，李四获得600股。

小散户“拼时间”优势不再

安信证券新三板分析师诸海滨表示，在北交所现有规则之下，当大资金进来申购时，小散户抢时间早申购的优势已经很小了。

上面的例子也已经证实。张三只申购了100股，在北交所的规则之下获配0股，但是在此前精选层的规则之下，因为余股按时间优先分配，他也申购得够早，所以依然能够获配100股。

2020年7月，股转系统在谈及精选层打新规则时曾表示，新三板网上新股配售总体实施比例配售，在获配低于100股的申购者中，按照申购时间优先原则再进行分配。因此，“比例配售+时间优先”是一种非常公平的配售机制，也是符合新三板市场特点的一项制度安排，能够提升投资者申购效率和获配范围，在较大程度上实现“按需分配”和“申者有其股”。

从81只精选层新股的申购情况来看，有些股票确实基本实现了网上申购的“申者有其股”。2021年2月22日上市的同力股份，有35809户参与网上新股申购，27388户获配新股，获配户数占总的申购户数的76.48%。也就是近八成的网上申购者，都至少获得了100股该股票的新股。

券商中国记者注意到，除了这只股票之外，还有多只精选层的股票，在网上申购时，获配户数占申购户数的比例超过了50%。也就是近一半的网上申购者获配了股票。

新三板资深投资人、北京南山投资创始人周运南向券商中国记者表示，在精选层设立之时，由于新三板市场相对不热门不活跃，为了保障精选层公开发行时的股东分散度，提高中签股东人数，特制订了与沪深A股差异化的100股起步及余额按时间优先配100股的特色打新制度。这也造就了精选层一大批只打新100股的投资账户，也给了很多中小券商的投资者百分之百中100股的机会。

周运南称，现在北交所规则进行了调整，优先保证了资金量最大的账户除了按比例配售到100股的整数倍外，还可优先多分配到100股，体现了资金为王，当然只打100股的“一手党”基本无望再轻松中签。

申万宏源新三板首席研究员刘靖称，调整到“数量优先”之后，“一手党”申购获配会更加困难。实际上，每次打新的获配户数都远远小于申购户数，说明长尾的“一手党”申购是很多的，比例要超过50%。而这些打新者被劝退后，将会提升真正想申购、动用更多资金来参与打新的投资者的中签率。

新规之下，小散户靠时间优势再获配股票的可能性变小。安信证券新三板分析师诸海滨表示，此前精选层的打新机构少散户多，现在北交所开市之后，可能很多公募、专户都会进来。这些机构资金优势很大，小散户靠抢时间的优势不再。

有资深新三板研究人士向券商中国记者表示，此前中100股的投资者不少都是纯粹靠“时间优先”打新，这些投资者也基本不长期持有，上市就卖掉，也确实对市场贡献不大。

“拼时间”曾出现过极端情况

新三板精选层按比例配售加“时间优先”的方式，此前曾出现过网上申购的极端情况。

2020年7月，精选层新股艾融软件出现了投资者网上顶格申购10.56万股，却一手都没中的极端情况。周运南向券商中国记者表示，10.56万股中100股的配股率是万分之9.4697，只要配股高于这个比例，顶格申购至少中100股。但是如果低于这一比率，就会出现一种极端情况——所有的打新账户按比率能配到的股票数都低于100股。

“这种情况下，按比例配售所有账户都是0股，那就只能按申购时间来排序。有的投资者虽然顶格申购，但是申购时间靠后，可能1手也获配不到。有的投资者可能只申购100股，但因为申购时间早，依然可以获配100股。”周运南说。

股转系统相关负责人曾回应该问题时表示，在精选层新股申购制度设计之初，未预料到首批2家企业申购火爆，导致按申购时间配售的情况出现。目前，股转系统方面正在修改系统，预计在第一批精选层企业发行结束后，在未来的发行中申购系统修改完毕。

有新三板研究的资深人士向券商中国记者表示，如果继续按“时间优先”配股，随着北交所门槛的降低，会有更多的投资者参与网上申购，不排除会有更多申购火爆的极端情况出现。

责编：桂衍民

6月15日，深交所开始受理创业板在审企业的首次公开发行股票、再融资、并购重组申请，这也意味着创业板改革并试点注册制正式推行。

截至上周五，创业板市场持续收涨，最终报收2319.45点，刷出四年新高。

【从4月27日相关征求意见稿出台到6月12日正式稿公布并实施，再到6月15日深交所重启在审企业申请受理，创业板注册制改革推进速度超市场预期。】

A股市场股票发行制度总共有三种，分别是审批制、核准制、注册制。相较于审批制和核准制，注册制具有两个特点，在审查方面，证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断；在定价权方面，采用市场化询价，定价权交给专业投资机构。

相较于征求意见稿，正式稿主要有以下变化：

相较于征求意见稿，正式稿主要有以下变化：

1、明确了允许尚未盈利的普通企业上市的条款一年以内暂不实施；

2、退市制度中强制退市的连续20个交易日5亿元市值的门槛调整到3亿元；

3、对于红筹企业做了针对性制度安排，包括明确营收快速增长的标准，设置特别标识和相应调整退市指标。

最后，细化了打新回拨机制和分类配售制度。

注册制下，打新收益是涨是降？

国泰君安新股团队表示：创业板注册制将带来新增量，打新收益可期。

预估2020年全年新股发行常态化，IPO发行节奏平稳，累计发行规模2000亿，其中在创业板发行节奏方面，预计2020年8月开闸，发行60家左右，发行规模600亿。

按网下回拨后分配比例为60％以及A类账户占网下比例为75％来计算，参考科创板已上市企业首日涨幅在130％以上，假设创业板注册制初期平均涨幅150％，那么2020年创业板打新平均增强收益在4.05％左右。

国泰君安新股团队表示，创业板注册制有望再次提升绝对收益水平，但需考虑底仓波动风险。

目前，打新基金持有的底仓主要集中在银行、非银金融、食品饮料和房地产、医药生物等板块，持股主要是沪市个股。

2019年打新基金重仓行业

此外打新基金前十大重仓股，分别为中国平安、贵州茅台、工商银行、招商银行、兴业银行、农业银行、伊利股份、保利地产、万科A、恒瑞医药。

2019年打新基金前十大重仓股明细

需要注意的是，打新的收益率上升或者下降都不是必然的情况，“打新收益情况与市场影响分不开，若股市处于震荡向上或者牛市的情况下，打新收益情况会好一些；若处于熊市的状态下，打新收益会下降，在注册制背景下，破发也是有可能的。

目前来看，市场整体上处于结构性做多的行情。

创业板与科创板差异化竞合

梳理创业板注册制和科创板注册制的发行规则和要求来看，尽管二者均有“创”，但在制度细节上仍有定位的差异。

创业板主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合，上市标准更偏盈利性；

而科创板更加强调硬科技，上市条件相对宽容。

创业板注册制是建立在科创板试验的基础上，借鉴了科创板的成功经验，而创业板注册制也会反过来促进科创板继续制度性改革创新，因为存在定位差异，二者可以实现差异化竞合。

我们有比较大的市场容量和体系，从中国资本市场体系来看，上市资源比较充分，但核心的要求是应该提高公司治理和监管水平，投资者要获得相应的投资回报，两个市场有进有出，那么二者之间同质化竞争的可能性比较小。

未来注册制会慢慢推向整个A股市场，这是中国资本市场制度性变革的必由之路，只有从审核制走向注册制，将发行、定价以及退市等交给市场，才会形成一个良性发展的资本市场。

除了注册制的试行，新三板精选层改革也在加速进行中，这一系列的改革都是资本市场多层次体系构建的一部分。

7月1日起，新三板精选层打新开启，从7月1日到10日，共有16只新股发行，非常热闹。笔者这几天也接到很多电话咨询，询问新三板的这些新股，要不要打？怎么打？说明这次很多人关注了新三板，要不要打新的确值得研究一下。

1 新三板打新规则不同，需要资金申购

这次新三板改革后，最值得关注的就是精选层的这批新股，因为精选层新股挂牌满一年，符合条件的可以直接转板，转到主板或者创业板等等。同时，由于门槛降低，100万就可以开户，新三板开户数一个月来大幅增加，新三板合格投资者账户已超过130万户。由此，这次精选层集中的新股发行引发广泛关注。

不过，新三板的新股申购方法与目前大家熟悉的主板申购新股方法还是有很大不同，主要区别有两条：一是精选层打新需要全额现金预缴。目前主板新股采用市值申购，只是中签后才需要资金认购，而新三板新股必须用真金白银来申购，比如，7月2日发行的同享科技，申购上限是24万股，发行价10.18元，如果顶格申购需要用244.32万元。资金需要冻结3个交易日，7月1日打新的资金，得到7月6日(下周一)才能解冻再次使用。

其次，A股打新是摇号抽签分配，中签的都是1000股或者500股，精选层则是“比例配售”。申购的数量，与A股1000股或500股不同，新三板精选层打新为100股或其整数倍，不得超过网上初始发行量的5%。当网上投资者有效申购总量大于网上发行数量时，根据网上发行数量和有效申购总量的比例计算各投资者获得配售股票的数量。其中不足100股的部分，汇总后按时间优先原则向每个投资者一次配售100股，直至无剩余股票。就是说，新三板新股中签最少是100股。

申购新股的资金越多，中签的新股数量也越多，这样，投资者中签新股的数量每个账户是不同的。比如说：发行人网上发行股份2000万股，网上投资者认购总量2亿股，获配比例是10%。投资者A申购2万股，则获配2000股；投资者B只申购了1800股，按照配售比例计算，应配180股，比例配售只能获配100股的整数倍即100股，多出的80股汇总后按时间优先原则向每个投资者一次配售100股。

2 首批新股发行市盈率不算低

那么，新三板精选层新股能不能申购呢？

从发行价看，这些新股市盈率并不低，大多数在20倍左右，也有的特别高，如7月1日发行的艾融软件，发行价25.18元，发行市盈率49.31倍，几乎是科创板的市盈率。7月1日发行的另1只新股颖泰生物，发行价5.45元，发行市盈率24.77倍。

7月2日发行3只新股：同享科技（839167）发行1200万股，发行价10.18元，发行市盈率19.82倍。球冠电缆（834682）发行4000万股，发行价9.10元，发行市盈率19.73倍。佳先股份（430489）发行2132.18万股，发行价9.50元，发行市盈率25倍。

7月3日发行3只新股：方大股份（838163）发行1510.5万股，发行价8.38元，发行市盈率36.95倍。苏轴股份（430418）发行800万股，发行价14.45元，发行市盈率19.12倍。龙泰家居（831445）发行2000万股，发行价9.18元，发行市盈率20.70倍。

从这8只新股发行市盈率看，不算低，基本上介于主板与科创板之间，价格不算特别便宜，就看上市后股价如何表现了。

3 收益可能不高用闲散资金打新比较好

精选层新股上市首日无涨跌幅限制，第二天开始有涨跌幅，但幅度为30%。价格总体是放开的，市场化的，但是，新三板毕竟开户量少，参与者数量不能与主板相比，因此，流动性应该比不上主板，炒作力度可能也比不上主板，加上原来老股的投资者也可以抛，由此，新股不能说“稳赚不赔”，破发的可能性是存在的。

当然，现在新股的发行价与市场价比，还是有一定折扣，如颖泰生物5.45元，艾融软件25.18元，相比发行前市价分别为8.05元、34.28元，分别折价32.3%、26.55%。

从这个角度看，新股获利的概率还是比较大的，但收益率可能没有主板那么高，按7月1日2只新股发行价的折价程度看，也就是30%的收益率，而主板新股往往有几倍收益。

那么，中签率就很重要，如果中签率高，中的新股数量多，即使收益率不是很高，收益也不错。但如果中签率不高，比如，只有1%的中签率，申购10万股只中签1000股，花费50万元只赚几千元，加上还有破发风险，似乎不是很合算。

所以，新三板打新可以尝试，但未必要投入巨资，因为最近主板走势不错，如果把主板走势挺好的股票抛掉打新三板，而新股最终绝对收益不高，这种做法并不合算。可以用闲散资金到新三板打新，如果资金不是很大，也不用每个新股都打，可以挑选一些比较特别、行业和公司业绩都不错的公司重点打。

金海岸工作室

作 者 |连建明

图 片 |东方IC网 络

编 辑 |陆佳慧

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